2020년 3월 9일 월요일. 코로나19로 흔들리던 글로벌 증시가 마침내 대폭락한다. 이전까지 많아야 3~4%이던 변동폭이었지만 이날 낙폭은 미국 3대 지수가 -7%, 유럽 증시가 -8%에 달했다. 앞서 열린 아시아 증시에서도 우리나라가 -4%, 일본이 -5%나 추락했다. 이해 3월 글로벌 증시 낙폭은 2008년 10월 글로벌 금융위기 때에는 미치지는 못했지만, 하루 변동폭은 대공황 이후 최대였다.

이후 1년 사이 글로벌 증시는 대부분 신고가를 갈아 치웠다. 디플레이션(deflation) 공포는 인플레이션(inflation) 고민으로 바뀌었다. 시장은 ‘미래의 희망’에 기댄 유동성 장세에서, ‘현재의 셈법’이 중요한 실물 장세로 전환하고 있다. 금리 상승에 따른 증시 조정은 이후 반등을 이끌 주도주 변화에 따른 가격 재조정이다. 한동안 외면 받았던 기업 분석과 가치 측정의 중요성이 다시 커질 수 있다.

채권 시장이 불안한 이유는 더 이상 중앙은행이 정부의 국채를 추가적으로 사주지 않는 데 있다. 올해 정부가 경기부양을 위해 대규모 국채를 발행하는데, 시장이 소화해야 한다. 채권 수익률은 성장률과 물가를 반영한다. 올해 미국은 기저효과로 최소 4% 이상의 성장이 예상되며, 가장 강력한 물가자극 요소인 국제유가는 65달러까지 치솟았다. 최근 5년 WTI 평균이 58달러 선이다. 정부가 시장에서 돈을 빌리려면 투자자들이 납득할 수준의 이자를 지급해야하는 데 경제가 회복되고 물가가 오르면서 그 값이 계속 높아지는 상황이다. 일단 시장은 10년 국채를 발행하려면 연 1.9% 정도는 지불해야 할 것으로 예상하고 있다. 현재 10년 물 금리는 1.5%대다.

시장의 핵심인 금리가 재설정되면 자산가격도 재조정되기 마련이다. 금리가 오르면 안전자산인 채권 대비 위험자산인 주식의 수익률 격차(yield gap)가 좁혀진다. 저금리로 주가수익비율(PER)이 높아졌던 주식의 가격 부담이 커진다. 그만큼 PER 값이 낮았던 저평가 주식의 매력은 부각될 수 있다.

통상 고점대비 10% 하락을 조정장, 20% 이상 하락을 약세장 진입으로 평가한다. 1년 새 가장 많이 지수가 오른 우리 증시는 이미 조정장에 진입한 것으로 보인다. 국채 발행이 금융시장엔 부담이지만 자산시장에 쏠렸던 돈의 물꼬를 실물경제로 돌리는 과정이다. 경제지표가 개선되고 기업실적이 양호하다면 약세장까지 갈 가능성은 높지 않아 보인다. 저가매수 전략이 가능해 보이는 이유다.

기준금리 인상 시기도 점차 다가올 수 밖에 없다. 다만 긴축전환 전까지 경제의 키는 중앙은행이 아닌 정부에 있다. 채권 수익률은 당분간 오를 수 밖에 없다. 이자 수익이 없는 금은 매력이 별로 없다. 통화량이 늘지 않는다면 달러 약세도 제한적이다. 미 국채금리가 크게 올라 글로벌 자금이 미국으로 향한다면 최근의 달러 강세가 좀 더 이어질 가능성도 크다. 신흥국에는 악재다.

경기부양으로 생산과 소비가 늘면 기업 실적이 개선된다. 증시가 반등한다면 경기민감주가 주도할 가능성이 높다. 가치주와 성장주로 구분하기 보다는 경제 정상화의 즉각 수혜를 볼 업종과 아닌 것으로 나누는 게 좋다. 이른바 ‘보복소비’로 인한 초과수요를 가격상승으로 전가시킬 시장지배력이 있는 종목일수록 상승 잠재력이 크다.

생산증가에 따른 원자재 수요도 주요한 투자 포인트다. 다만 수급을 잘 살펴야 한다. 산업별로 수요 증가가 얼마나 예상되는 지와 어느 정도의 공급여력이 존재하는 지를 따져야 한다. 특히 국제유가는 석유수출국기구(OPEC) 등의 공급량 조절, 친환경 정책과 북미 지역의 셰일가스 증산 정도 그리고 중동의 지정학적 변화 등을 모두 살펴야 한다. 원자재 시장에 몰린 투기적 금융자본의 움직임도 중요하다.

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